Aus Le Monde Diplomatique: Schulden für alle

Das Versteckspiel mit faulen Krediten machten alle mit. Jetzt fordern selbst Marktfundamentalisten die Rettung durch den Staat. Der Sozialismus marschiert, und niemand weiß, wohin.

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Man musste schon eine kindlich reine Seele haben oder an Wunder glauben, um die eiserne Haltung der US-amerikanischen Akteure in Wirtschaft und Politik gegenüber der sich abzeichnenden Pleite von Lehman Brothers ernst zu nehmen. Tatsächlich schlug die heroische Pose dann binnen zweier Tage in Verzweiflung um. Die Weigerung, die Investmentbank zu retten, blieb jedoch eine äußerst gewagte und letztlich nutzlose Demonstration.

Allerdings kann man angesichts der Entwicklung leicht die Übersicht verlieren. Die immer raschere Folge der Bankenpleiten lässt jede als den endgültigen Höhepunkt der Krise erscheinen - bis die nächste noch dramatischer und spektakulärer ausfällt. Kein Wunder also, wenn verzweifelte Regulierungsbehörden in immer tiefere Verwirrung gestürzt werden.

Eine Notoperation jagt die andere: am 16. März die Bear Stearns Bank; am 12. Juli die Hypothekenbanken Fannie Mae und Freddie Mac; am 6. September der zweite Akt desselben Dramas und dann noch innerhalb desselben Monats: Lehman Brothers und Merrill Lynch, der Versicherungskonzern American International Group (AIG), die Banken Washington Mutual und Wachovia. Die zuständige Doppelspitze aus Zentralbank (Fed) und Finanzministerium glaubte jedes Mal, den tollsten Job gemacht zu haben - um alsbald zu erleben, dass der ganze Schlamassel von vorne losgeht.

Man muss dem Fed-Chef und dem Finanzminister zugestehen, dass sie bei ihrem Versuch, den Zusammenbruch des US-Finanzsystems zu verhindern, einige erstaunliche - wenn auch vergebliche - Teilerfolge erzielt haben. Deren Kosten bemessen sich allerdings nicht nur in finanziellen Dimensionen. Denn weder Ben Bernanke noch Henry Paulson, früher Chef von Goldman Sachs - die reinste Inkarnation des reinen Kapitalismus - und heute Finanzminister einer stockkonservativen Regierung, hätten je gedacht, dass sie sich jedes Mal, wenn sie genötigt sind, eine Rettungsaktion in der kapitalistischen (privatwirtschaftlichen) Finanzwelt zu rechtfertigen, als "Sozialisten" beschimpfen lassen müssen.

Moralische Empörung ist verständlich, aber hinderlich

Als Bernanke und Paulson in der zweiten Septemberwoche nach der Megarettungsaktion für Fannie und Freddie beschlossen, im Fall Lehman Brothers mit dem Daumen nach unten zu zeigen, taten sie dies gewiss auch, um der üblen Nachrede "Sozialist" entgegenzutreten. Schließlich signalisierten sie damit der privatwirtschaftlichen Finanzwelt, dass diese die nächste Phase der Krise ohne staatliche Hilfe durchstehen müsse.

Jenseits solcher Empfindlichkeiten ist die Haltung des Tandems Bernanke/Paulson durchaus verständlich. Als Fed-Chef und Finanzminister fragen sie sich zu Recht, was aus den durch ihre Interventionen geschaffenen Präzedenzfällen folgt - und ob die Privatbanken in dem Wissen, dass man ihnen im letzten Augenblick doch aus der Patsche hilft, einer Insolvenz nicht ziemlich gelassen entgegensehen können.

Genau so ist es ja auch bei Bear Stearns und "Fannie-Freddie" gelaufen. Die moralische Empörung ist verständlich: Dasselbe arrogante Finanzkapital, das sich unbehelligt und unbegrenzt bereichern kann, solang die Geschäfte gut laufen, flüchtet sich in der Krise schleunigst unter die Rockschöße von Vater Staat, fleht ausgerechnet ihn, den es sonst gern als sowjetähnliche Missgeburt betrachtet, um Schutz an und bettelt - nur ausnahmsweise versteht sich - um Rettungsmaßnahmen.

Allerdings ist die moralische Empörung der Öffentlichkeit auch das größte Hindernis, das einer nüchternen Analyse im Wege steht. Das heißt keineswegs, dass sie nicht berechtigt wäre. Im Gegenteil: Sie ist eine große politische Ressource, die man später möglichst effektiv nutzen sollte.

Aber wirklich erst in einem späteren Stadium (und ohne sich davon allzu viel zu versprechen) und nachdem man über das, was auf dem Spiel steht, analytische Klarheit gewonnen hat. Zu fragen ist also zunächst nach dem systemischen Risiko, das vor allem aus der Dichte der zwischen den Banken eingegangenen Verpflichtungen herrührt. Diese enge Verflechtung erhöht die Gefahr, dass die Insolvenz eines einzigen Akteurs immer neue Schockwellen aussendet und damit eine Kettenreaktion weiterer Konkurse auslöst.

Dieser Text ist ein Artikel aus der aktuellen Ausgabe von "Le Monde Diplomatique. Am Freitag in der taz. An ihrem Kiosk. Bild: lmd

Damit es auch die womöglich schwerhörigen Ultraliberalen verstehen, sei dies hier genauer erläutert: Das "Systemische" an dem "systemischen Risiko" besteht darin, dass es um das ganze "System" geht, also um die Gesamtheit der privatwirtschaftlichen Finanzinstitute, die potenziell von einem globalen Zusammenbruch betroffen sind. Um es noch deutlicher zu sagen: Wenn das finanzielle und damit das ganze Kredit-"System" erst einmal in Trümmern liegt, können keinerlei ökonomische Aktivitäten mehr stattfinden, die auf den Einsatz von Geld angewiesen sind. Null Aktivitäten. Genügt das, um die Folgen einer weltweiten Finanzkrise erahnen zu lassen?

So schmerzhaft die Feststellung auch sein mag: Wenn einmal eine Finanzblase geplatzt und das systemische Risiko eingetreten ist, verliert die betreffende Zentralbank praktisch jeden Spielraum für ein Eingreifen. Das ist quasi eine Geiselnahme. Sie besteht darin, dass die privaten Finanzunternehmen die Macht haben, ihr Schicksal zwar nicht auf Gedeih, aber auf Verderb mit der gesamten Wirtschaft zu verbinden und folglich die staatlichen Eingriffe zu ihrer Rettung zu erzwingen.

Diese Geiselnahme wird, wenn man sich erst im Auge des Orkans befindet, praktisch unvermeidlich. Deshalb kann eine wirksame Reregulierung im Finanzsektor nur das strategische Ziel verfolgen, schon das Entstehen von Spekulationsblasen zu verhindern(. )Hinterher ist es zu spät. Das systemische Risiko lässt sich nur bekämpfen, indem man es beseitigt. Sobald es wieder entsteht und seine Eigendynamik entfaltet, ist das Spiel verloren.

Nun legt zwar die US-Zentralbank keinen ernsthaften Willen an den Tag, das Übel an der Wurzel zu packen. Doch immerhin ist ihr bewusst, wie fremdbestimmt die Rolle ist, die sie in der Krise gegenüber der privaten Finanzindustrie zu spielen hat. Wobei deren politische Macht paradoxerweise in dem Maße zunimmt, wie ihre ökonomische Potenz schwindet. Um zu verhindern, dass die Finanzindustrie eine endgültige Katastrophe auslöst, nimmt es die Politik schweren Herzens auf sich, die einsturzgefährdeten Banken zu stützen.

Im März 2008 drohte das Bankhaus Bear Stearns damit, vereinbarte Transaktionen mit Kreditderivaten in Höhe von 13 400 Milliarden Dollar nicht mehr abzuwickeln. Diese Summe ist das Zehnfache der Außenstände des Hedgefonds LTCM, dessen Insolvenz im Jahre 1998 den US-Finanzsektor fast in die Knie gezwungen hätte.

Im Juli 2008 drohte den beiden großen Hypothekenkreditinstituten Fannie Mae und Freddie Mac das Aus, weil sie Schulden in Höhe von 1 500 Milliarden Dollar hatten. Die Schuldtitel von "Freddie und Fannie" befanden sich im Besitz etlicher Finanzkolosse: Pensionsfonds, Rentenkassen, Versicherungsfonds, normaler öffentlicher Sparkassen - und sogar ausländischer Zentralbanken. Welche katastrophalen Folgen diese Pleite für das gesamte US-amerikanische Finanzsystem gehabt hätte, liegt auf der Hand.

Dem Finanzminister Henry Paulson musste man nicht lang sagen, was zu tun war: Am 12. Juli 2008 mobilisierte er für die angeschlagenen Institute 25 Milliarden Dollar an staatlichen Mitteln, damit sie ihre Kreditlinie ausweiten und mit einer Neufinanzierung starten konnten. Am 6. September stellte sich dann heraus, dass das Ganze doch etwas mehr kosten würde, so in Richtung 200 Milliarden. Pech für den amerikanischen Steuerzahler, die 200 Milliarden würde er wohl leider zuschießen müssen. "I didnt want to have to do that", bekannte Paulson immerhin, offenbar erschrocken über seine eigene Metamorphose zum Sozialisten. Aber getan hat er es doch. Und die Wahrheit ist: Er hatte keine andere Wahl.

Weil Lehman Brothers damit verglichen ein kleiner Brocken ist, ergab sich hier für das Tandem Fed/Finanzministerium die Gelegenheit, wenigstens einmal zu demonstrieren, dass es auch anders geht. Da sie die Chance unter keinen Umständen verpassen wollten, ließen sie Lehman für die anderen büßen - mit der ganzen Wut im Bauch, die sie stets heruntergeschluckt hatten, wenn die Finanzmanager in den vorausgegangenen Fällen die Fed und die Politik in den Schwitzkasten genommen hatten.

Ausgelagert in die schlechte Bank

Obwohl der Fall Lehman den beiden Finanzhütern gerade recht kam, um ihren aufgestauten Ärger los zu werden, mussten sie sich die Modalitäten ihrer "Sterbehilfe" gut überlegen. Am wichtigsten war die Frage, ob ein Bankrott bei der Größe und den Risikostrukturen der Banken, mit denen Lehman Geschäfte machte, ein systemisches Risiko implizieren.

Was die Risiken aus Derivategeschäften betrifft, war Lehman zwar deutlich weniger exponiert als die Bear Stearns Bank, die man noch herausgepaukt hatte. Nach seinen finanziellen Dimensionen ist der Fall Lehman jedoch der größte Bankrott in der Geschichte der Vereinigten Staaten. Die 613 Milliarden Dollar Schulden, die die Bank hinterlässt, stellen die Zahlen des bisherigen Rekordhalters Worldcom(41 Milliarden Dollar Schulden) weit in den Schatten. Natürlich ist der effektive Schaden geringer, weil Lehman noch über Aktiva verfügt, die mit der Liquidation der Bank gerade zu Geld gemacht werden sollen. Aber wer weiß, was diese Aktiva in Wirklichkeit wert sind?

Genau das ist die entscheidende Frage. Es geht um mindestens 85 Milliarden Dollar an wertlosen Papieren (davon betreffen 50 Milliarden die berüchtigten Subprime-Derivate), die nach dem ursprünglichen, aber am Ende gescheiterten Restrukturierungsplan in eine "bad bank" ausgelagert werden sollten. Ihr Wert lag zu dem Zeitpunkt bei 80 Milliarden Dollar, aber natürlich ist zweifelhaft, ob der bei einem Liquidationsverkauf realisiert worden wäre, selbst angesichts der Risiken eines weiteren Wertverlustes wenn die US-Behörden eine geordnete, das heißt zeitlich über mehrere Monate gestreckte Liquidation geplant hatten.

Es half alles nichts: Die Wertverluste werden drastisch ausfallen, und das Problem ist nicht auf den Fall Lehman beschränkt. Denn die Bewertungsregel für offene Handelspositionen nach dem Mark-to-Market-Prinzip (also zu aktuellen Marktpreisen) wird alle anderen Finanzakteure zwingen, ihrerseits dieselben Aktiva zu den Ramschpreisen der "Marke Lehman" zu bewerten. Und auch deren Bilanzen sind mit solchen Titeln vollgestopft - was logischerweise weitere Wertminderungen nach sich zieht.

Zu diesem Ansteckungsrisiko bei den Wertberichtigungen kommen weitere Risiken hinzu. Da ist zum einen das Entschädigungsrisiko, das daher rührt, dass die vielen Transaktionsverpflichtungen, die Lehman eingegangen ist, nun nicht realisiert werden können. Zum Zweiten gibt es das Risiko bei der Aktivierung der CDS (Credit Default Swaps), jener abgeleiteten Finanzprodukte, die ihre Käufer gegen den Wertverlust ihrer Schuldtitel absichern. Wo es Versicherte gibt, müssen am anderen Ende der Vertragsbeziehung natürlich Versicherer stehen. Und der Konkurs von Lehman hat unweigerlich die Inanspruchnahme von CDS-Verträgen zur Folge, die zum Schutz gegen die Verschuldung von Lehman abgeschlossen wurden. Die zu zahlenden Entschädigungen dürften happig ausfallen.

Das nun ist sehr ärgerlich, denn nach aller Erfahrung machen sich die Versicherungsregeln der CDS auf dem Papier ganz gut, sind tatsächlich jedoch eher windige Konstruktionen. Ihr Markt ist zudem extrem anfällig und lässt gewaltige Erschütterungen befürchten, sobald er durch einen großen Konkurs urplötzlich unter Druck gerät. Unglücklicherweise war zum Zeitpunkt der Lehman-Pleite die Verstaatlichung von "Fannie-Freddie" noch kaum verdaut, und viele Beobachter sahen schon in dieser Übernahme eine große Gefahr für den Markt der Kreditausfallversicherungen.

Es war sicher dieses ganze Bündel von Risiken, das die Doppelspitze Fed/Finanzminister" dazu brachte, die Lehman Brothers nicht mehr zu retten und stattdessen die maßgeblichen Banker der Wall Street davon zu überzeugen, dass sie sich wohl selbst um den Insolvenzfall würden kümmern müssen, jedenfalls so weit es in ihrem wohlverstandenen Interesse ist. Vergeblich: Am Ende jenes stürmischen Wochenendes hatte der private Bankensektor keinen einzigen Rettungsplan zustande gebracht.

Warum nicht? Weil sich hinter der abstrakten "Wall Street" eine Fülle partikularer und teils unterschiedlicher Interessen verbirgt. Der von der Doppelspitze ausgeheckte Restrukturierungsplan, dessen Scheitern Lehman in die Insolvenz entließ, sah zunächst vor, Lehman aufzuteilen und eine gesunde - sprich: solvente - Bank von der britischen Barclays und der Bank of America übernehmen zu lassen und für die marode Bank eine lokale Finanzierung durch die Wall-Street-Institute zu organisieren.

Aber genau die dortigen Platzhirsche, und zumal die, denen das Geld für den Rückkauf des "Tafelsilbers" fehlt, waren natürlich nicht geneigt, die Wertverluste der "schlechten Bank" mitzutragen. Sie wollten oder konnten nicht hinnehmen, dass sie für einen hohen Preis die nützlichen Helfer spielen und dann zwei Glückskindern (Barclays und Bank of America) erlauben sollten, sich mit den Kronjuwelen davonzustehlen und den anderen die Aufräumarbeiten in den Finanzruinen zu überlassen.

In Wahrheit war dieses Wochenende vom 12. bis 14. September 2008 eine einzige gigantische Pokerpartie. Die Spieler waren das Duo Paulson/Bernanke, das eine eiserne Unnachgiebigkeit zur Schau tragen musste, und die Vertreter der Wall Street, die deren Haltung zunächst, wenn auch fälschlicherweise, als Strategie deuteten, die den Privatbanken ein größeres finanzielles Engagement abtrotzen soll.

Wahnwitz der Finanzwelt

Kompliziert wurde das Spiel durch die Differenzen zwischen den beiden Lagern bei den Privatbanken: den opportunistischen Restrukturierungsgehilfen und den Zwangsfinanzierern. Die zweite Gruppe kam der ersten nur murrend entgegen und ließ klar erkennen, dass ihr eigenes Interesse nicht gerade dem Überleben der Lehman Bank galt. Unter diesen Umständen erwies sich die Koordination der Rettungsaktion für Lehman Brothers als unmöglich.

Damit schien der Beweis erbracht: Das Spitzenduo Fed/Finanzministerium log doch nicht! Es hatte tatsächlich auf "laissez faire" gesetzt und den Bankrott zugelassen. Also war es nicht mehr "sozialistisch". Diese Einschätzung galt freilich nur für zwei Tage, was das Duo zu dem Zeitpunkt allerdings noch nicht wusste. Dennoch wollten Bernanke und Paulson liebend gern an ihr neues, altes Image glauben. Und eine Woche lang wurden sie dazu von all ihren Bewunderern (die sich zwischenzeitlich über ihre merkwürdigen Anwandlungen leicht irritiert zeigten) aufs Schärfste ermutigt. Mit besonderer Genugtuung kommentierte die Financial Times: "Für die Staatsaufsicht ist es nun Zeit, sich wieder zurückzuziehen. Was sie bis heute unternommen hat, müsste ausreichen."

Über die Frage, was ausreichend ist, befindet allerdings nicht die Financial Times, sondern die ökonomische Wirklichkeit. Im Fall der Lehman-Bank waren - wie so häufig - die tatsächlichen Risiken noch nicht zutage getreten. Und so hatte auch die Fed, als sie noch glaubte, ihren "sozialistischen" Weg wieder verlassen zu können, ihren Krisenpoker noch längst nicht gewonnen. Denn hinter der Nebelwand des Lehman-Konkurses brauten sich schon neue Gefahren zusammen, die das Krisenmanagement des Tandems auf den Ausgangspunkt zurückwarfen.

Nach dem vermeintlichen Ende der Krise ließ die erste Reprise keine zwei Tage auf sich warten. Und was für eine Reprise. Der drohende Konkurs der Versicherungsgruppe AIG (American International Group) ist ein wahres Schulbeispiel, das den Wahnwitz der zeitgenössischen Finanzwelt in seiner Reinform vor Augen führt. Weil das normale Versicherungsgeschäft allzu glanzlos erschien, schufen die Herren an der Spitze von AIG einen neuen Geschäftszweig "Finanzprodukte".

Damit stürzten sie sich Hals über Kopf auf den neuen Versicherungsmarkt der CDS-Produkte, der freilich seine Eigenheiten hat. Da saß sie nun, die AIG, und hatte sich in der heißen Phase der Finanzpleiten mit 441 Milliarden Dollar in Wertpapierabsicherungen engagiert, von denen sich 57,8 Milliarden auf Subprime-Titel bezogen. Kein Wunder, dass in dem neuen Geschäftszweig gigantische Verluste aufliefen: allein in den letzten drei Quartalen 18 Milliarden Dollar, zu denen natürlich noch etliche Milliarden hinzukommen werden. Der Konkurs von Lehman Brothers könnte - wegen der mittlerweile eingetretenen Wertverluste - den bei der AIG angesammelten Fehlbetrag auf 30 Milliarden Dollar anwachsen lassen. Dazu kommen unter anderem noch jene 600 Millionen, die sich aus der vollständigen Entwertung der "Fannie-Freddie"-Aktien im Zuge der Verstaatlichung ergeben.

Die Lage spitzte sich weiter zu, als dann auch noch die Ratingagenturen ins Spiel kamen. Die stuften in dem Bestreben, ihre Unschuld wiederzugewinnen und die Bewertungssünden der Vergangenheit vergessen zu machen, den Buchwert der AIG eilends beträchtlich herab. Damit sah sich der größte Versicherer der Welt gezwungen, unverzüglich seinen vertraglichen Nachschusspflichten nachzukommen, womit das aufgrund der Bonitätsabwertung erhöhte Risiko bei den eingegangenen CDS-Verträgen abgefangen werden sollte.

Aber wo sollte die AIG zu einem Zeitpunkt, da ihr Untergang schon begonnen hatte, von einem Tag auf den anderen 10 bis 13 Milliarden Dollar hernehmen? Nun musste sich das Spitzenduo Fed/Finanzministerium, noch trunken von der mit Bravour bestandenen "Entsozialisierung" im Falle Lehman, binnen einem Tag eine Lösung ausdenken. Sie koordinierte eine privatwirtschaftliche Hilfsaktion, die unter Federführung der Großbanken Goldman Sachs und JP Morgan für die AIG einen Gemeinschaftskredit (syndizierten Kredit) in Höhe von 75 Milliarden Dollar organisieren sollte.

Die angestrebte Lösung erschien schlüssig, wenn man bedenkt, dass das Duo Bernanke/Paulson gerade einen Tag zuvor die sechs größten Wall-Street-Banken aufgefordert hatte, für die "geordnete" Abwicklung von Lehman Brothers einen Gemeinschaftsfonds über 70 Milliarden Dollar einzurichten. Als sich indes abzeichnete, dass die geplante private Unterstützungsaktion nicht zustande kommen würde, wurde die Intervention des Staates unausweichlich.

Gleichwohl ist die extreme Form, in der diese Intervention erfolgte, einigermaßen verblüffend. Gegen einen Überbrückungskredit der amerikanischen Zentralbank in Höhe von 85 Milliarden Dollar erwarb der Staat 79,9 Prozent des Kapitals der AIG, des weltweit größten Versicherungsunternehmens.

Angesichts des beispiellosen Vorgangs, dass die Zentralbank eines Landes an eine Nichtbank einen Kredit ausgibt, war das einschlägige Communiqué der Fed vom 16. September von schwindelerregender Kürze. Dieser Text lässt das Ausmaß der marktwidrigen Zugeständnisse erkennen, die der Zentralbank durch die Krise aufgezwungen wurden: Im März 2008 hatte die Fed, zum ersten Mal seit 1929, den Investitionsbanken die Refinanzierung über Kredite erlaubt, was zuvor nur den Depositenbanken (dank ihrer Kundenkonten) gesetzlich gestattet war. Und hier haben wir nun weltweit das erste Versicherungsunternehmen, das am Kassenschalter des Staates anstehen muss.

Noch verblüffender sind jedoch zwei Besonderheiten dieses beispiellosen Vorgangs: Zum einen scheinen Zentralbank und Finanzministerium als organische Einheit zu handeln, fast schon wie ein fusioniertes Unternehmen. Zum anderen nimmt sich die 79,9-Prozent-Beteiligung des Staates an der AIG wie die Gegenleistung für das Darlehen der Zentralbank aus. Aber seit wann werden Darlehen im Tausch gegen einen Kapitalanteil gewährt?

Ein Darlehen bedeutet doch, dass die Rückerstattung vorgesehen ist. Als Pfand dienen in diesem Fall sämtliche Aktiva von AIG, und die festgelegten hohen Überziehungszinsen sollen die schnellstmögliche Rückzahlung gewährleisten. Aber: Wenn der Kredit getilgt ist, bleibt der Staat mit 79,9 Prozent Anteilen der Haupteigner. Das Ganze läuft also darauf hinaus, dass er vorübergehend eine Kontrollfunktion übernimmt, ohne selbst einen Pfennig auszugeben. Welch ein Sprung in den Sozialismus, und zwar kopfüber!

Nach einem Bericht der New York Times traten Henry Paulson und Ben Bernanke an jenem Abend des 16. September, als sie ihren Plan bekannt gaben, in "düsterer Stimmung" vor die Presse. Das kann man verstehen: Neben ihnen verblasst Venezuelas Präsident Hugo Chávez zu einem liberalen Hampelmann, der sich ans große Kapital verkauft hat, denn er zahlt die Opfer seiner Verstaatlichungsaktionen wenigstens anständig aus!

Aber jetzt legten unsere beiden Helden mit ihren radikalsozialistischen Kunststücken erst richtig los. Zwar hatten sie die ersten Liquiditätsengpässe überwunden, weil die Zentralbank noch über reichlich Munition verfügte. Doch dann folgte eine allgemeine Bonitätskrise, die sich über den Finanzsektor hinaus ausweitete, weil die dort entstandenen horrenden Verluste auch die Eigenkapitalbasis etlicher Unternehmen unterminieren. Schon seit März dieses Jahres hatte sich die Notwendigkeit einer Rekapitalisierung angekündigt. Und alle Krisenfälle - von Bear Stearns über Lehman bis hin zu "Fannie-Freddie" - hatten als tiefere Ursache die wachsenden Zweifel an der Fähigkeit der Banken, am Ende die benötigten Kapitalmittel aufzubringen.

Es geht nun mal nicht anders: Die Rekapitalisierung eines Unternehmens ist auf Rekapitalisierer angewiesen. Doch wer verfügt heute über die Mittel für derart gewaltige Leistungen? Die Banken müssen selbst kämpfen, um das bisschen Kapital, das ihnen geblieben ist, zusammenzuhalten. Die Staatsfonds aus den Schwellenländern, auf denen - wohl etwas verfrüht - viele Hoffnungen ruhten, haben gerade ihre jüngsten Enttäuschungen zu verarbeiten. Als sie im März 2008 ihren sensationellen Auftritt auf der globalen Finanzbühne hatten, gingen sie von der Annahme aus, dass die Preise der Immobilienwerte und Aktien ihr niedrigstes Niveau erreicht hätten. Doch die sind seitdem noch weiter gefallen, und die daraus resultierenden Wertverluste brachten sie dazu, noch einmal gründlich nachzudenken. So bleibt nur noch der Staat - als einzige Institution, die "den Job macht", wenn es sonst niemand mehr will oder kann.

Wie ein Schwein mit Hosenträgern

Auch "Karl" Bernanke und "Wladimir Iljitsch" Paulson sind noch nicht am Ende ihres Leidenswegs angelangt. Die Schirmmütze mit dem roten Stern passt zu ihnen wie Hosenträger zu einem Schwein, aber sie haben wenigstens begriffen, dass sie im Ernstfall die neue Kopfbedeckung aufbehalten müssen, solange es nötig ist. Das unterscheidet sie von den blindwütigen Wirtschaftsliberalen, die ein "Laisser-faire der Pleiten" und das "Fegefeuer der Marktbereinigung" fordern. Der Zwang zu dieser neuen Bekleidung vermittelt uns eine entscheidende Einsicht, zu der jetzt - mit Paulson - ausgerechnet der frühere Chef von Goldman Sachs seinen Beitrag leisten soll: Das liberalisierte Finanzsystem ist strukturell unsicher und latent explosiv. Es löst immer wieder Katastrophen aus und ist überdies nicht in der Lage, diese anschließend aus eigener Kraft einzudämmen.

Einzig der Staat kann sich - in Ausübung seiner ureigenen, uneingeschränkten Souveränität - gegen die wachsenden Gefahren eines ökonomischen Zusammenbruchs stemmen, die von den Mechanismen des "göttlichen Marktes" ausgehen. Zu diesem Zweck muss er zu bislang undenkbaren Maßnahmen greifen. Dazu gehören die vorübergehende Verstaatlichung gefährdeter Unternehmen (sonst wäre später ein noch höherer Preis zu bezahlen) oder der staatliche Zugriff auf Unternehmensgewinne (auch bei solchen, die nicht vom Staat kontrolliert werden).

In Anbetracht der Apokalypse muss wohl doch die proletarische Schirmmütze her. Denn der Leichenzug der Subprime-Titel ist noch nicht zu Ende, da biegt schon der nächste um die Ecke, beladen mit den ebenfalls riskanten Alt-A-Hypotheken. Die Schuldtitel dieser Bonitätsstufe rangieren zwischen prime und subprime. Dabei täuschen sie solide Informationen über die finanzielle Situation der Kreditnehmer nur vor, tatsächlich aber enthalten sie unvollständige und sogar fehlerhafte Angaben. Nach einer Studie des Mortgage Asset Research Institutes sind in den Dossiers der Alt-A-Papiere die Einkünfte der Kreditnehmer im Durchschnitt um mindestens 5 Prozent zu hoch angegeben, bei über der Hälfte sogar um mehr als 50 Prozent.

In der Kategorie Alt-A ist eine Kreditform besonders interessant, die Option-ARM (Adjustable Rate Mortgages) genannt wird. Diese Papiere bieten dem Darlehensnehmer in der Regel mehrere Alternativen für den Beginn der Tilgung. Eine sehr verlockende Variante sieht für die ersten Jahre nicht nur keinerlei Rückzahlungen, sondern nicht einmal den vollen vereinbarten Zinssatz vor. Der Schuldner zahlt zunächst lediglich 1 Prozent Zinsen, ein fürwahr unwiderstehliches Angebot.

Natürlich verschiebt sich damit die Schuldenlast nur auf später, aber die nachträgliche Neujustierung der Zinsen fällt umso schmerzhafter aus. Der durchschnittliche Darlehensnehmer nach diesem ARM-Modell muss dann erleben, wie sich seine Rückzahlungsverpflichtungen schlagartig um 63 Prozent erhöhen. Der Finanzdienst Bloomberg schätzt bei den Alt-A-Krediten, die nach dem Januar 2006 ausgegeben wurden, den Anteil der um zwei oder mehr Monate rückständigen Rückzahlungen auf 16 Prozent. Diese Ausfälle dürften sich im kommenden Jahr noch beschleunigen und bis 2011 andauern, je nach den für die Zinsanpassung vereinbarten Fristen. Eine weitere nicht unwichtige Information: Der Wert der in Umlauf befindlichen Subprime-Papiere beläuft sich auf 855 Milliarden Dollar, bei den Alt-A-Titeln sind es ungefähr 1 000 Milliarden.

Von diesen Titeln liegen allein 340 Milliarden Dollar bei der verstaatlichten Hypothenkasse "Fannie". Und 122 Milliarden an ARM-Optionen hält die Bank Wachovia, die aufgrund ihrer Schieflage zunächst von der Citigroup erworben werden sollte, dieser dann aber noch von der kalifornischen Bank Wells Cargo weggeschnappt wurde. Der Baufinanzierer Countrywide, der kurz vor dem Bankrott von der Bank of America übernommen wurde, sitzt auf 27 Milliarden. Und bei Washington Mutual (WaMu) sind es 53 Milliarden, von denen 13 Prozent im nächsten Jahr zur Umschuldung anstehen. Da kam es kaum überraschend, dass die Bank am 15. September von der Ratingagentur Standard & Poors auf das niedrigstmögliche Niveau von Junkbonds zurückgestuft wurde.

Chefbanker mit Schirmmütze

Nicht zufällig steht am Ende dieser sehr unvollständigen Risikoliste die Washington Mutual. Am 25. September wurde sie in höchster Not an JP Morgan verscherbelt. Die als Aktiengesellschaft geführte Bank (ursprünglich eine Sparkasse) geriet in den Kugelhagel, weil viele Kunden nach dem kompletten Wertverlust der Lehman-Aktien ihre Einlagen auch aus den reinen Geldverwaltungsfonds abzogen. Diese hatten zuvor als so sicher und liquide wie normale Girokonten gegolten, bevor sich die Institute auf riskantere Geschäfte verlegten.

Ein allgemeiner Ansturm der Sparer auf ihre Banken würde die Krise auf die Spitze treiben. Man braucht sich ein solches Katastrophenszenario nicht weiter auszumalen. Es reicht schon, diese Möglichkeit mitzudenken, um zu begreifen, wie riesig der Neufinanzierungsbedarf im Bankensektor ist - und das in einem Umfeld, in dem die noch gesunden Bankinstitute keine neuen Kredite gewähren. Damit wird der Staat, um einen Gedanken von John M. Keynes zu erweitern, nicht nur zum Gläubiger, sondern auch zum Aktionär und Umstrukturierer letzter Instanz. Er ist mit finanzpolitischen Aufgaben konfrontiert, die immer weniger mit den bislang üblichen Mitteln und Instrumenten zu lösen sind.

In den USA wird der Staat binnen kurzem wohl oder übel auch noch die Optionsscheine und später die Aktien übernehmen müssen, die ihn zum Eigentümer von AIG machen. Und nach der Rettungsaktion für "Fannie-Freddie", die ihn schon 200 Milliarden Dollar gekostet hat, hat sich der Staat mit Wirkung vom 3. Oktober verpflichtet, mit weiteren 700 Milliarden Dollar in die Bresche zu springen, indem er die "giftigen", zuvor von den Banken gehaltenen Schuldscheine auslöst.

Die Ratingagentur Standard & Poors schätzt, dass die Finanzkrise den amerikanischen Staat etwa 10 Prozent seines Bruttoinlandsprodukts kosten könnte. Ob diese Last nun über allseitige Neufinanzierungen oder über eine gigantische Auslagerung der Schulden geschultert wird - womit den privaten Finanzinstituten alle faulen Aktiva abgenommen wären - das Problem bleibt dasselbe. Wird man diese 10 Prozent des BIP dem US-Steuerzahler aus der Tasche ziehen - und damit die verbliebenen Wachstumschancen zunichte machen? Oder wird man im Gegenteil das Staatsdefizit und die öffentliche Verschuldung aufblähen? Dann wüchse die Gefahr, dass die staatlichen Schuldtitel und der Dollar global nicht mehr salonfähig sind. Die Krise der privaten würde dann zusätzlich eine Krise der öffentlichen Finanzen auslösen.

In einer solchen Situation gib es nur schlechte Lösungen, jedenfalls nach Maßstäben der ultraorthodoxen Marktanbeter. Darum werden Henry und Ben, unsere beiden Freunde mit der Schirmmütze, bis zum Ende tun, was sie tun müssen. Aber darum werden auch die Dogmen, die so viele der wirtschaftsliberalen Konvertiten dümmlich nachgebetet haben, demnächst in den Müll wandern. Alles ist möglich: Neufinanzierungen durch die Emission frischen Geldes; glatte Firmenpleiten; die Einführung von Devisenkontrollen, falls sich die Lage weiter zuspitzt, vielleicht auch Dinge, die die Welt noch nie erlebt hat.

Die Geschichte schreitet zuweilen auf seltsamen Wegen voran. Halten wir also die Augen offen. Wir betreten unbekanntes Gelände.

Aus dem Französischen von Ulf Kadritzke für Le Monde Diplomatique